MM: Trade Off Theory, Pecking Order Theory

Struktur Modal {MM},: Trade Off  Theory, Pecking Order Theory 

Modal perusahaan terdiri dari ekuitas dan hutang atau debt and equity. Rasio modal ekuitas dan utang menggambarkan struktur modal. Ketika memilih tingkat ekuitas atau utang, manajer perlu berhati-hati  meningkatkan modal tidak gratis. Penyedia ekuitas biasanya menuntut kompensasi dalam bentuk pembayaran dividen untuk penyediaan modal mereka. Pemberi pinjaman, di sisi lain, berhak atas pembayaran bunga yang dijamin dan tetap.

Baik praktisi maupun ahli teori bertanya pada diri sendiri apakah ada yang namanya struktur modal yang optimal. Franco Modigliani dan Merton Miller {MM}, menunjukkan pada tahun 1958  dalam kondisi tertentu struktur modal suatu perusahaan tidak mempengaruhi nilai perusahaan. Dari teori pertama ini berkembang teori lain seperti trade-off theory dan pecking order theory. 

Dalam gagasan  ini, teorema ketidakrelevanan Modigliani dan Miller {MM}, serta teori trade-off dan pecking order dijelaskan secara lebih rinci untuk kemudian dibahas secara kritis. Kemudian studi empiris digunakan untuk menunjukkan sejauh mana pecking order dan trade-off theory relevan dalam praktik dan disimpulkan apakah akan ada teori yang sempurna untuk struktur modal yang optimal.

Sejak tahun 1990-an, istilah pembiayaan telah digunakan untuk menggambarkan penyediaan modal. Mengumpulkan uang dan modal dalam bentuk langkah-langkah pembiayaan adalah fungsi utama dari manajemen keuangan. Di atas segalanya, kriteria keamanan, profitabilitas, independensi, dan likuiditas diperhitungkan saat membuat keputusan. Selain investasi pada aset tetap dan aset lancar di sisi aset, fungsi manajemen keuangan   mencakup penataan hubungan antara utang dan ekuitas di sisi liabilitas. Instrumen keuangan kewajiban ditunjukkan dalam pos ekuitas dan utang, hubungan yang didefinisikan sebagai struktur modal.  

Korporasi atau perusahaan dalam persaingan pasar biasanya mengejar tujuan maksimalisasi keuntungan jangka panjang atau maksimalisasi nilai pemegang saham. Kesediaan membayar atau ability to pay harus selalu dijaga, karena jika tidak, dapat terjadi kebangkrutan dan berakhirnya suatu perusahaan.  

Dari tujuan memaksimalkan nilai pemegang saham atau keuntungan, tujuan meminimalkan biaya modal dapat diturunkan pada saat yang sama. Biaya modal terdiri, di satu sisi, dari pengembalian modal yang diinginkan dari penyedia modal ekuitas dan tingkat bunga yang dijamin secara kontraktual dari penyedia modal eksternal. Manajemen keuangan suatu perusahaan memiliki tugas untuk menentukan rasio ideal ekuitas dan modal hutang dengan memperhatikan biaya modal dan menjaga solvabilitas,    dipahami sebagai optimalisasi struktur modal.  

Apa yang disebut teori pembiayaan tradisional tentang tingkat hutang yang optimal (modal hutang dalam kaitannya dengan ekuitas dalam %),  menyatakan  dengan total modal yang diberikan, perusahaan dapat mengganti ekuitas dengan pengembalian modal yang diinginkan dengan hutang dengan tingkat pengembalian modal yang lebih rendah dan lebih rendah. tingkat bunga yang dijamin. Jadi, tergantung pada kesediaan untuk mengambil risiko dari pihak investor, baik total biaya modal dapat diminimalkan dan nilai pasar perusahaan dapat dimaksimalkan, sehingga mengoptimalkan struktur modal.  

Tujuan dari teori keuangan neoklasik adalah untuk memungkinkan representasi murni teoritis instrumen pembiayaan. Oleh karena itu, kompleksitas pengaruh nyata harus dikurangi dan, berbeda dengan teori keuangan tradisional, diasumsikan pasar yang sempurna.

 Dalam konteks teori keuangan neoklasik, ini berarti  distribusi informasi bersifat homogen dan ditandai dengan efisiensi yang tinggi. Pendekatan berorientasi ekuilibrium neoklasik memperhitungkan hubungan pertukaran antara beberapa pihak dan menggantikan pendekatan ekonomi individu dari teori keuangan klasik.  

Teori keuangan neo-kelembagaan diturunkan dari teori keuangan neoklasik. Teori ini mengkaji sejauh mana teori neoklasik dapat ditransfer ke realitas. Ini   mempertimbangkan pasar modal holistik, tetapi mempertimbangkan distribusi informasi yang asimetris. Keterampilan desain dan biaya transaksi yang berbeda   diperhitungkan, itulah sebabnya teori ini berfokus pada pasar yang tidak sempurna.  

Teori yang dikemukakan oleh Franco Modigliani dan Merton Miller {MM} pada tahun 1958 menyatakan  dalam kondisi tertentu, struktur modal suatu perusahaan tidak berpengaruh terhadap nilai perusahaan. Teori ini merupakan dasar dari teori struktur modal modern. Neraca nilai pasar berikut menunjukkan  nilai pasar perusahaan diperoleh dari penjumlahan nilai pasar utang dan ekuitas.

Proposisi pertama oleh Modigliani dan Miller menyatakan  nilai perusahaan tetap konstan terlepas dari hutang dan saham ekuitas. Diasumsikan  nilai aset   tetap konstan. Namun, proposisi ini hanya berlaku di bawah asumsi pasar yang sempurna, asumsi  tidak ada pajak, tidak ada informasi asimetris atau akses ke informasi yang ada dan  tidak ada biaya kebangkrutan.  

Dengan kondisi tersebut, nilai pasar suatu perusahaan tidak bergantung pada komposisi struktur modal, tetapi pada nilai aktiva tetap dan lancar, serta peluang pertumbuhan perusahaan.   Proposisi pertama   mengatakan  biaya modal tetap konstan dan ditentukan oleh penilaian risiko aset. Jika dijelaskan biaya modal modal utang dengan [rD] dan biaya modal modal ekuitas dengan [rE], total biaya modal (rA) dapat direpresentasikan dengan persamaan berikut:

Karena penyedia ekuitas dilayani dalam urutan pencairan yang dilakukan oleh pemberi pinjaman, perlu dicatat  biaya modal untuk modal ekuitas yang digunakan lebih tinggi daripada modal pinjaman. Oleh karena itu, pembayaran bunga yang dijamin oleh pemberi pinjaman kurang berisiko, yang   menjelaskan biaya pinjaman yang lebih rendah. 

Dari sini, seperti yang dijelaskan dalam teori keuangan klasik, dapat ditarik kesimpulan  sekarang lebih murah bagi perusahaan untuk mengganti ekuitas mahal dengan hutang murah. Namun, dengan meningkatnya pinjaman, risiko tidak dilayani sebagai penyedia ekuitas   meningkat, itulah sebabnya penyedia ekuitas menuntut pengembalian rE yang lebih tinggi dan biaya tambahan modal pinjaman yang lebih murah diimbangi.

Pertanyaan yang sekarang muncul sejauh mana biaya modal tetap konstan, meskipun muncul dari rata-rata tertimbang dari biaya ekuitas dan utang, dapat dijawab dengan pembobotan yang berbeda dari kedua biaya modal. Jika struktur modal diubah sedemikian rupa sehingga tingkat hutang meningkat, biaya pinjaman yang lebih rendah memiliki bobot yang lebih tinggi dan biaya ekuitas yang lebih tinggi memiliki bobot yang lebih rendah. Akibatnya, biaya modal telah berubah, tetapi rata-rata tertimbang tetap konstan.  

Persamaan kedua merupakan fungsi positif dari tingkat hutang   tidak termasuk dalam sampel ini, yang didasarkan pada biaya ekuitas. Ini berarti  di bawah kondisi yang ditunjukkan di atas (rA dan rD konstan) dengan meningkatnya pinjaman, tingkat hutang Gambar dalam sampel ini tidak bertindak sebagai tuas dan meningkatkan pengembalian yang diperlukan dari penyedia modal ekuitas.  

Proposisi ketiga oleh Modigliani dan Miller  {MM} memperluas dua gagasan  pertama tentang tidak relevannya struktur modal perusahaan menjadi tidak relevannya struktur modal dari investasi yang direncanakan. Ini berarti  bahkan proyek individu tidak akan menjadi lebih menguntungkan karena peningkatan pembiayaan utang. Karena teorema Modigliani dan Miller, seperti yang telah disebutkan, hanya valid dalam kondisi tertentu, teori tersebut telah mengalami banyak kritik. 

Last but not least, Modigliani dan Miller sendiri mengkritik teori Anda. Karena ini adalah model di mana pajak tidak diperhitungkan, pajak dimasukkan dalam bagian selanjutnya, tetapi dihitung secara tidak benar.   Modigliani dan Miller {MM} mengoreksi kesalahan ini lima tahun kemudian. Selanjutnya, gagasan  Modigliani dan Miller tidak memperhitungkan kemungkinan kebangkrutan yang lebih tinggi karena pinjaman lebih lanjut, yang dapat ditemukan dalam teori berikutnya.

Teori trade-off. Teori trade-off didasarkan pada proposisi pertama oleh Modigliani dan Miller. Diasumsikan  perusahaan pada awalnya dibiayai secara eksklusif oleh ekuitas. Selanjutnya, tingkat utang yang optimal ditujukan dengan meningkatkan proporsi modal yang dipinjam secara bertahap. 

Berbeda dengan proposisi pertama oleh Modigliani dan Miller {MM} teori trade-off memperhitungkan pengurangan pajak dari pembayaran bunga kepada pemberi pinjaman serta biaya keterlambatan pembayaran modal pinjaman. Kedua posisi tersebut seimbang sampai keuntungan pajak dari modal yang dipinjam sesuai dengan biaya kemungkinan kebangkrutan atau biaya kebangkrutan yang terkait, dan dengan demikian nilai perusahaan dimaksimalkan. Proposisi pertama sekarang dapat direpresentasikan sebagai berikut, dengan mempertimbangkan faktor-faktor yang baru saja disebutkan.

Perbandingan dua institusi ini, yang sekilas tampak sangat berbeda, mungkin tampak aneh pada awalnya, tetapi tetap akurat, karena keduanya adalah tentang interaksi aktor yang berbeda dengan kepentingan yang berbeda. Pendelegasian hak pengambilan keputusan kepada minoritas sangat penting untuk berfungsinya sistem seperti itu, tetapi pada saat yang sama melibatkan risiko penyalahgunaan. Aturan dan institusi diperlukan untuk mencegah dan memberi sanksi atas penyalahgunaan ini; Dalam konteks sektor swasta, ini adalah aturan tata kelola perusahaan, yang dapat mengambil berbagai bentuk.

Namun, manajemen perusahaan tidak hanya berkomitmen untuk kepentingan pemegang saham, yaitu penyedia modal ekuitas, tetapi   untuk klaim dari penyedia modal eksternal. Diskusi ilmiah menunjukkan   kombinasi kedua jenis modal atau struktur modal tersebut cocok untuk mengurangi risiko penyalahgunaan oleh manajemen terkait dengan otoritas pengambilan keputusan.

Timbul pertanyaan: Jika aturan tata kelola perusahaan dan keputusan struktur modal keduanya berfungsi untuk mengurangi konflik kepentingan, apa implikasi ruang lingkup tata kelola perusahaan terhadap struktur modal perusahaan? Secara lebih eksplisit, pertanyaannya adalah apakah tata kelola perusahaan menurunkan atau meningkatkan hutang perusahaan. Hasil studi empiris disajikan untuk memperjelas pertanyaan ini.

Pada bagian ini, istilah-istilah penting dijelaskan sebagai pengantar dan konsep dasar yang digariskan untuk mendekati topik struktur modal dan tata kelola perusahaan. Teori prinsipal-agen membentuk dasar sentral untuk memahami hubungan antara tata kelola perusahaan dan struktur modal. Untuk menghindari presentasi sepihak, tinjauan teori struktur modal lebih lanjut diberikan. Kemudian keragaman tata kelola perusahaan disajikan untuk akhirnya menerangi hubungan antara dua topik.

Banyak literatur yang tersedia terdiri penelitian AS yang berhubungan dengan perusahaan Amerika. Karya ini akan menyajikan hasil penelitian tersebut, karena mereka memiliki pengaruh besar pada diskusi ilmiah dan ada komparabilitas tertentu antara studi. Namun, ini tidak dimaksudkan untuk mengkhususkan diri dalam kondisi Amerika, melainkan untuk membentuk dasar di mana fitur khusus negara dapat dikontraskan. Perlu dicatat   istilah bahasa Inggris tertentu hanya digunakan ketika referensi dibuat untuk fitur Amerika. Misalnya, di satu sisi ada pembicaraan tentang modal luar alih-alih hutang, di sisi lain, tentang ituDewan Direksi yang tidak setara dengan Jerman.

Istilah "struktur modal" menggambarkan jumlah relatif dari utang dan ekuitas, serta kemungkinan bentuk peralihan dan kewajiban lainnya. Jika struktur modal perusahaan termasuk hutang, itu adalah leverage ; sebuah perusahaan yang dibiayai murni oleh ekuitas tidak dapat diandalkan. Pemeriksaan leverage, berkaitan dengan struktur modal yang dipilih, itulah sebabnya kedua istilah tersebut digunakan secara sinonim berikut ini.

Istilah alternatif dalam literatur termasuk rasio utang terhadap ekuitas (= leverage 1) atau rasio utang terhadap modal (= leverage 2). Studi yang mempertimbangkan tata kelola perusahaan sehubungan dengan struktur modal terutama menggunakan leverage 2, itulah sebabnya istilah leverage digunakan berikut ini tanpa sub-indeks dalam pengertian definisi kedua.

Struktur permodalan dipengaruhi oleh sejumlah faktor yang berada di luar kendali penuh manajemen, seperti operasional bisnis atau transaksi seperti konversi obligasi konversi.   Subyek penelitian ilmiah adalah leverage yang berinteraksi dengan tata kelola perusahaan dan memiliki efek kontrol pada manajemen. Oleh karena itu, leverage yang diamati lebih dipahami sebagai semacam nilai perkiraan untuk leverage bunga.

Andrei Shleifer dan Robert W. Vishny mendefinisikan tata kelola perusahaan sebagai   cara di mana pemasok keuangan untuk perusahaan meyakinkan diri mereka sendiri untuk mendapatkan pengembalian investasi mereka.  Definisi tersebut sudah menunjukkan   ada berbagai "cara" atau mekanisme yang dapat dimasukkan dalam tata kelola perusahaan. Hal ini menimbulkan pertanyaan tentang kelayakan, efisiensi dan saling ketergantungan mekanisme ini, baik satu sama lain dan dengan area lain dari proses kinerja operasional.

Penyedia keuangan dapat secara kasar dibagi menjadi ekuitas dan penyedia modal utang. Dalam literatur, perspektif nilai pemegang saham mendominasi,  yang memahami upaya tata kelola perusahaan terutama untuk melindungi penyedia ekuitas. Jean Tirole mengambil pendekatan yang lebih luas dengan mendefinisikan internalisasi kepentingan semua pemangku kepentingan sebagai tujuan tata kelola perusahaan.   Namun, pendekatan ini hanya disebutkan demi kelengkapan. Dalam konteks karya ini, definisi yang lebih sempit dari perspektif nilai pemegang saham digunakan, karena literatur yang disajikan hanya menggunakan ini.

Terjemahan istilah yang benar-benar meyakinkan tidak tersedia, itulah sebabnya istilah bahasa Inggris akan terus digunakan dalam karya ini. Weisbach mendefinisikan entrenchment sebagai situasi yang terjadi ketika seorang manajer memperoleh begitu banyak kekuasaan sehingga ia menggunakan perusahaan lebih sedikit untuk mengejar kepentingan pemilik dan malah mengejar kepentingannya sendiri Jensen Mackling 1976.

Entrenchment menggambarkan situasi yang harus dicegah dengan bantuan tata kelola perusahaan. Mengejar kepentingan sendiri dapat mengekspresikan dirinya dalam banyak cara. Ini berkisar dari konsumsi layanan tambahan (peralatan kantor mahal, mobil mewah perusahaan), dari kurangnya tenaga kerja hingga kebijakan investasi yang tidak sesuai dengan kepentingan pemilik (mengejar "proyek favorit", investasi berlebih karena upaya pembangunan kerajaan, atau investasi kurang karena penghindaran risiko). Karena perilaku ini tidak menggunakan sumber daya untuk kepentingan investor ekuitas dan dengan demikian kehilangan peluang keuntungan, literatur   berbicara tentang pengambilalihan oleh manajemen.

Akan tetapi, perlu dicatat   fakta   manajer dapat menggunakan perusahaan untuk kepentingan mereka sendiri tidak selalu berarti kerugian bagi pemiliknya. Hal ini terutama benar ketika ada keselarasan kepentingan antara manajemen dan pemilik. Atau, Jeffrey Zwiebel menggunakan model teori permainan untuk berargumen   usaha membangun kerajaan sedang dikejar oleh manajer yang keahlian khusus melindungi mereka dari kehilangan pekerjaan.  Dalam hal ini, kubu akan diterima sebagai harga manajemen yang sangat berkualitas. Pekerjaan saat ini berkaitan dengan entrenchment dalam konteks tata kelola perusahaandapat membatasi kesewenang-wenangan manajemen perusahaan. Pengaruh entrenchment pada perilaku manajemen tidak diperiksa secara lebih rinci.  

Gagasan  ini membahas saling ketergantungan tata kelola perusahaan dan struktur modal dengan pertimbangan khusus dari teori prinsipal-agen positivistik, yang selanjutnya disebut Teori Agensi . Michael C. Jensen dan William H. Meckling mendefinisikan keberadaan situasi principal-agent sebagai berikut: " Kami mendefinisikan hubungan keagenan sebagai kontrak di mana satu orang atau lebih (principal (s)  melibatkan orang lain (agen) untuk melakukan beberapa layanan atas nama mereka yang melibatkan pendelegasian beberapa otoritas pengambilan keputusan kepada agen" ] Penulis memahami perusahaan sebagai bundling kontrak yang berbeda antara pihak yang berbeda. Karakteristik khusus dari perusahaan ada kemungkinan untuk mendistribusikan secara berbeda hak pengambilan keputusan dan klaim atas aset dan pendapatan,   yang disebut sebagai pemisahan kepemilikan dan kendali.

Jika para peserta mengejar kepentingan yang berbeda sebagai pemaksimal utilitas, pemisahan ini menyebabkan biaya, yang selanjutnya disebut biaya keagenan. Definisikan Jensen dan Meckling dan kategorikan biaya-biaya tersebut sebagai penjumlahan dari biaya monitoring (biaya monitoring ) prinsipal, biaya retensi (biaya bonding) agen dan Residualkosten (Residual Loss). Yang terakhir mewakili perbedaan antara manfaat maksimum yang mungkin dan manfaat aktual dari prinsipal, manfaat aktual ditentukan oleh keputusan agen. Biaya sisa ini ditafsirkan oleh Oliver E. Williamson sebagai biaya yang menentukan. Dia berpendapat   dua jenis biaya pertama hanya akan ditanggung jika mengurangi biaya sisa. Pendelegasian ke agen menyebabkan biaya sisa, yang dapat dikurangi, misalnya dengan pemantauan, asalkan biaya pemantauan tidak melebihi penghematan biaya sisa.  

Setelah argumentasi Jensen dan Meckling, ada seperti koneksi principal-agent antara manajer dengan penyertaan modal (disebut pemilik-manajer oleh penulis ) dan "luar" pemberi pinjaman dan penyedia ekuitas, yang terakhir dianggap sebagai kepala sekolah. Dengan asumsi   pemilik-manajer dapat menarik keuntungan baik berupa uang dan non-uang - yang berada dalam hubungan pertukaran satu sama lain - dari manajemen perusahaan, menjelaskan   baik penjualan saham ekuitas dan peningkatan modal luar masing-masing terkait dengan biaya keagenan; menunjukkan   terlepas dari biaya ini, masuk akal bagi pemilik-manajer untuk meningkatkan modal eksternal, bahkan jika dia secara pribadi memiliki aset yang cukup untuk pembiayaan, karena pembiayaan eksternal memberinya kesempatan untuk melakukan diversifikasi.  

Dalam artikel oleh Jensen dan Meckling, interaksi antara manajer pemilik, penyedia ekuitas lainnya dan penyedia modal utang dibahas. Yang relevan dalam ruang lingkup pekerjaan ini adalah hasil ,  selain konflik keagenan antara pemilik-manajer dan penyedia ekuitas,   dapat terjadi konflik antara penyedia ekuitas dan pemberi pinjaman dan dengan mencampurkan keduanya jenis modal ada kemungkinan pengurangan biaya agensi terdiri. Hal ini dilakukan dengan menemukan tradeoff yang optimal dari biaya-biaya ini.

Pertimbangan yang disajikan pada teori keagenan menunjukkan kesamaan struktural dengan definisi tata kelola perusahaan di atas (dalam pengertian Shleifer dan Vishny), karena dalam kedua kasus pengambilalihan investor ekuitas harus dicegah. Ini dilakukan baik melalui salah satu mekanisme tata kelola perusahaan. Atau dengan menghindari agensi Biaya. Hal ini muncul dari kenyataan   konsumsi manfaat tambahan non-uang diantisipasi oleh agen, yaitu oleh manajemen perusahaan. Prinsipal, misalnya pemegang saham, memperhitungkan hal ini dengan diskon harga untuk bagian ekuitas.

Diskon harga dengan demikian mewakili biaya agensi. Menghindari biaya agensi melalui struktur modal yang optimal berarti menghindari pengambilalihan,  seperti   tujuan mekanisme tata kelola perusahaan . Shleifer dan Vishny menyimpulkan   pemahaman mereka tentang tata kelola perusahaan sejalan dengan Agency Theory.  Bagaimanapun, menunjukkan   dalam skenario yang dijelaskan oleh Jensen dan Meckling, tata kelola perusahaan secara teoritis tidak diperlukan. Sejauh mana keputusan struktur modal dan mekanisme tata kelola perusahaan berinteraksi atau mempengaruhi satu sama lain.

Pada titik ini, ide dasar dari teori tradeoff, pecking order dan market timing tersebar luas dalam literatur disajikan sebagai referensi. Dalam teori tradeoff,  struktur modal dianggap optimal, di mana biaya dan manfaat dari modal yang dipinjam berada dalam hubungan yang optimal. Biaya dan manfaat dari modal pinjaman dapat ditafsirkan dalam berbagai cara, misalnya sebagai tradeoff pajak-kebangkrutan,  di mana keuntungan pajak dari pinjaman dibandingkan dengan kemungkinan biaya kebangkrutan.  

Teori pecking order, di sisi lain, tidak mengandung struktur modal target seperti itu, tetapi menggambarkan peringkat laba ditahan, modal utang dan ekuitas dalam urutan biaya, dalam urutan pendanaan yang harus dipanggil.  

The Teori market timing didasarkan pada gagasan   manajemen terus monitor kedua hutang dan pasar ekuitas dan meningkatkan modal dalam lingkungan pasar yang menguntungkan, bahkan jika tidak ada kebutuhan khusus untuk pembiayaan pada saat ini dalam waktu. Struktur modal yang diamati adalah hasil dari upaya masa lalu untuk menemukan waktu yang optimal untuk keputusan pembiayaan. Struktur modal yang optimal bukanlah bagian dari teori ini.  

Teori-teori di atas berbeda dalam argumentasi masing-masing dan dengan demikian dalam struktur modal yang diprediksi. Sejumlah besar pendukung dapat ditemukan dalam literatur untuk masing-masing teori yang disebutkan.   Namun, dipertanyakan apakah teori yang disajikan mengecualikan implikasi dari teori keagenan untuk struktur modal. Akan tetapi, menjadi jelas   meskipun diskusi teoretis intensif dan studi empiris ekstensif, faktor-faktor penentu untuk pilihan struktur modal tetap sulit dipahami.   Hal ini   berlaku untuk pengaruh tata kelola perusahaan terhadap struktur modal.

Mekanisme tata kelola perusahaan adalah mekanisme yang berfungsi untuk mengurangi biaya yang terkait dengan pemisahan kepemilikan dan kontrol.   Karena definisi ini hanya didasarkan pada tujuan, tetapi tidak pada sifat dari ukuran tersebut, ada banyak mekanisme heterogen. Sebagai contoh upaya untuk mengkategorikan ini, klasifikasi berikut disebutkan, yang disarankan Jensen dalam artikelnya sejak tahun 1993.

Ini membedakan antara langkah-langkah hukum, politik atau peraturan, kontrol internal dan pemantauan eksternal oleh pasar, dan persaingan di pasar penjualan.   Yang terakhir ini dibenarkan oleh fakta   persaingan menggantikan perusahaan-perusahaan yang bukan milik mereka (Agency) Meminimalkan biaya. Shleifer dan Vishny menunjukkan, bagaimanapun,   ini bekerja terutama dalam jangka panjang; dalam jangka pendek, investasi khusus dan terendam memperluas ruang lingkup pengambilalihan.