Apa Itu Teori Perilaku Keuangan?

Apa itu Teori Perilaku Keuangan?

Selama hampir empat puluh tahun, tesis efisiensi pasar modal menjadi pusat teori keuangan. Teori pasar modal mengasumsikan semua pelaku di pasar berperilaku rasional dan idealnya mengasumsikan pasar sempurna. Dalam beberapa dekade terakhir, keraguan dan kritik terhadap teori neoklasik semakin kuat. 

Kontras tajam antara model teoritis dan temuan empiris membuat teori pasar modal sulit dijelaskan. Studi empiris telah menunjukkan semakin jelas   investor tidak selalu bertindak 100% rasional dan dengan demikian mempertanyakan paradigma teori pasar modal homo oeconomicus, tipe ideal citra manusia dari pelaku pasar yang bertindak dan berpikir rasional secara ekonomi.

Eugene Fama, salah satu pendiri teori pasar modal dan ekonom yang disegani,mengakui pada tahun 1970 adanya apa yang disebut anomali, fenomena yang tidak sesuai dengan teori efisiensi, tetapi menolaknya karena tidak cukup untuk meragukan teori pasar modal.  

Dari serangkaian sanggahan empiris dan perdebatan kritis dengan teori klasik, sebuah gerakan tandingan berkembang di akhir tahun 1970-an, yang awalnya dianggap sebagai literatur anomali.   

Sebuah studi tentang volatilitas di bursa saham oleh Robert Shiller dari tahun 1981 membuka gerbang untuk arah penelitian yang sama sekali baru ini, yang untuk pertama kalinya meneliti pengaruh psikologis pada pembentukan harga di pasar keuangan dan memasukkan temuan perilaku ke dalam pemodelan. 

Studi Shiller menunjukkan   harga saham lebih fluktuatif daripada prediksi teori efisiensi.  Banyak fenomena lain yang terungkap, seperti efek ukuran, yang menurutnya perusahaan dengan kapitalisasi yang relatif rendah mencapai pengembalian yang disesuaikan dengan risiko yang lebih tinggi daripada yang diprediksi oleh teori keuangan klasik. 

Pada 1990-an, studi anomali ini diperdalam dan menghasilkan temuan yang bahkan lebih menjengkelkan, seperti kinerja yang lebih baik secara sistematis dari apa yang disebut saham nilai dibandingkan dengan saham pertumbuhan.  Sekarang dikenal sebagai keuangan perilaku, area penelitian ini memiliki status yang dihormati dan mapan di sektor keuangan. 

Pentingnya cabang ilmu ini saat ini dikonfirmasi oleh pemberian Hadiah Nobel Ekonomi pada tahun 2002 kepada psikolog Daniel Kahneman, salah satu dari dua perwakilan utama dan pendiri gerakan keuangan perilaku.  

Keuangan perilaku mengacu pada hasil penelitian dari psikolog kognitif untuk mempertanyakan teori efisiensi dan mengembangkan model alternatif yang mencoba menjelaskan anomali pasar modal. Para pendukung teori keuangan modern ini dengan demikian memberikan antitesis terhadap hipotesis pasar efisiensi dan menganggap   harga pasar kurang dipengaruhi oleh data fundamental daripada oleh psikologi pelaku pasar. 

Dengan cara ini, behavioral finance mencoba membawa lebih realisme ke dalam model pembentukan harga di pasar sekuritas dan menggantikan tesis restriktif teori pasar modal terkait rasionalitas investor dan efisiensi pasar modal dengan asumsi yang lebih realistis.Poin utama serangan dalam keuangan perilaku adalah dasar pengambilan keputusan dari teori keuangan klasik, yang membentuk dasar citra manusia standar dari investor rasional.

Karena keterbatasan teori pasar modal untuk menjelaskan kejadian yang tidak biasa di pasar keuangan, topik keuangan perilaku menjadi sangat relevan. Meningkatnya penerimaan atas upaya yang dibenarkan secara psikologis untuk menjelaskan anomali pasar modal mengarah pada semakin pentingnya bidang penelitian modern ini.

Hipotesis efisiensi pasar muncul pada 1960-an dan secara signifikan dibentuk oleh profesor keuangan Eugene Fama dari University of Chicago. Teori efisiensi pasar menikmati sukses besar pada 1970-an dan University of Chicago menjadi pusat global untuk pendanaan akademik. 

Ilmuwan keuangan berpengaruh Michael Jensen, salah satu pendiri teori efisiensi pasar, menyatakan pada tahun 1978: "Tidak ada proposisi lain dalam ilmu ekonomi yang memiliki bukti empiris lebih kuat yang mendukungnya daripada Hipotesis Pasar Modal Efisien [EMH] atau EMH adalah Efficient Market Hypothesis ". Sejak saat itu, teori EMH dianggap tak terbantahkan. 

Dalam pasar modal yang efisien informasi, harga saham mencerminkan semua informasi yang relevan setiap saat. Berdasarkan pernyataan ini, dapat disimpulkan   tidak mungkin bagi investor rata-rata untuk secara konsisten mengalahkan pasar, karena semua informasi yang tersedia tentang kinerja saat ini dan masa depan sudah diperhitungkan dalam harga saham. 

Oleh karena itu, analisis, perkiraan, dan informasi dari penasihat investasi dan jurnalis tidak ada harapan di balik apa yang sebenarnya terjadi. Pasar saham selalu mendahului waktunya.  Spekulan pasar saham Kostolany memparafrasekan fakta ini sebagai berikut: "Secara umum, berita tidak menciptakan kursus baru, tetapi kursus menciptakan topik baru untuk diskusi. Ini berlaku untuk Paris, London, dan New York. Ketika pasar tutup, semua orang mencari penjelasan untuk penyimpangan harga atau perubahan tren yang tidak akan diimpikan oleh siapa pun dua jam sebelumnya.

Menurut Fama, perbedaan dibuat antara tiga bentuk efisiensi pasar yang berbeda tergantung pada informasi yang tersedia bagi investor:  Di pasar yang kurang efisien, informasi yang relevan dan tersedia terbatas pada data masa lalu dan pengembalian keamanan. 

Bentuk efisiensi pasar yang lemah ini berarti   tidak mungkin untuk mengungguli pasar saham dalam jangka panjang berdasarkan nilai-nilai masa lalu. "Saat ini dan masa depan tidak dapat disimpulkan dari arah harga di masa lalu. Dengan asumsi netralitas risiko, teori ini membentuk konsensus dengan apa yang disebut teori random walk dan akibatnya mengasumsikan   harga saham tunduk pada random walk. karena itu tidak dapat diprediksi. 

Tingkat kedua dari efisiensi pasar mengklaim   tidak mungkin mencapai pendapatan berlebih dari informasi yang tersedia untuk umum. Dengan kata lain, harga saham di pasar yang cukup efisien sudah mencerminkan semua informasi yang tersedia untuk umum. Akibatnya, harga saham bereaksi segera dan langsung terhadap informasi baru. Bentuk efisiensi pasar kekuatan menengah paling mendekati kenyataan. 

Saat ini diasumsikan   harga saham berorientasi ke masa depan, karena mencerminkan ekspektasi kinerja masa depan suatu perusahaan. Jika harga saham saat ini selalu menyertakan informasi publik dan menunjukkan ekspektasi perusahaan berdasarkan informasi tersebut, maka analisis fundamental sekuritas akan menjadi tidak masuk akal. Bagi investor ini berarti  dia tidak dapat menyimpulkan pengembalian masa depan dari informasi publik dan dengan demikian tidak dapat secara konsisten mengalahkan pasar.

Selain informasi yang tersedia untuk umum, pasar yang sangat efisien   mencakup apa yang dikenal sebagai informasi orang dalam, yang tidak dapat diakses oleh pelaku pasar "normal". Di pasar ini, bagaimanapun, adalah tidak mungkin untuk mencapai pengembalian berlebih jangka panjang, bahkan untuk orang dalam. Informasi rahasia dengan cepat dipublikasikan dan, menurut tesis pasar yang cukup efisien, tercermin langsung dalam harga. Konsekuensi langsung dari hipotesis ini adalah ketidakpastian harga saham. 

Saat ini, ada banyak penelitian yang mendukung teori pasar yang kurang efisien dari Fama. Studi empiris menunjukkan   tidak mungkin untuk memprediksi perkembangan harga saham berdasarkan nilai masa lalu. Temuan terbaru bahkan menunjukkan   pengembalian di bawah rata-rata di pasar saham jika   mengikuti berbagai strategi investasi berdasarkan analisis teknis.  Harga  saham karena itu benar-benar acak dan tidak dapat diramalkan. Akibatnya, analisis teknis, seperti analisis grafik, tidak berarti.  

Kebenaran teori efisiensi pasar menengah   telah dibuktikan berdasarkan beberapa studi empiris, yang disebut studi peristiwa.  Investor bereaksi langsung terhadap berita dan dengan demikian menyebabkan informasi yang tersedia untuk umum memiliki dampak langsung pada harga saham.  

Paradigma penting pasar efisien informasi didasarkan pada pelaku pasar yang berpikir dan bertindak secara rasional. Rasionalitas mengandaikan dua kondisi: Pertama, pelaku pasar rasional selalu memperbarui informasi baru sesuai dengan hukum Bayes. Kedua, orang bertindak rasional ketika mereka menggunakan sumber daya mereka untuk mendapatkan keuntungan maksimal. 

Oleh karena itu Anda membuat keputusan yang konsisten dengan teori utilitas harapan subjektif. Teori keputusan rasional membentuk dasar pengambilan keputusan dari teori keuangan neoklasik. 

Teori ini mendefinisikan citra manusia ekonomi dari homo oeco-nomicus dan terdiri dari tiga elemen berikut: teori utilitas harapan subjektif, teori ekspektasi rasional dan hukum Bayes. Fokus kritik behavioral finance terhadap teori pasar modal adalah   teori pengambilan keputusan rasional menstandardisasi citra manusia dari homo oeconomicus. 

Oleh karena itu, penting untuk terlebih dahulu memahami dasar-dasar teori ini. Untuk memahami teori utilitas harapan subjektif, pertama-tama perlu dibedakan antara istilah risiko dan ketidakpastian. 

Seseorang berbicara tentang risiko ketika probabilitas terjadinya semua konsekuensi keputusan yang mungkin diketahui, tetapi tidak pasti kondisi lingkungan mana yang akan terjadi. Jika kemungkinan kemungkinan terjadinya suatu kondisi lingkungan tidak diketahui atau hanya dapat diperkirakan secara subjektif, seseorang berbicara tentang ketidakpastian.  

Oskar Morgenstern dan John von Neumann menulis apa yang disebut teori risiko-manfaat  untuk keputusan di bawah risiko. 

Pesan utama dari teori ini adalah   pelaku pasar bertindak sedemikian rupa sehingga, di antara berbagai konsekuensi keputusan yang berisiko, mereka memilih salah satu dari mana mereka mengharapkan keuntungan maksimal. 

Utilitas yang diharapkan ditentukan oleh jumlah semua nilai utilitas yang diharapkan, yang pada gilirannya dihasilkan dari perkalian utilitas dari setiap konsekuensi keputusan yang mungkin dengan probabilitas terjadinya. 

Karena tidak ada distribusi probabilitas objektif untuk keputusan di pasar saham, dapat diasumsikan   "penilaian probabilitas tentang peristiwa masa depan atau konsekuensi dari keputusan selalu tunduk pada subjektivitas tertentu". 

Berdasarkan temuan ini, Leonard Savage mengembangkan teori manfaat yang diharapkan secara subyektif, yang menyatakan   agen dalam situasi yang tidak pasti membentuk preferensi berdasarkan manfaat yang diharapkan. Preferensi ini didasarkan pada kemungkinan yang dirasakan secara subjektif dari terjadinya konsekuensi keputusan individu.  

Teori ekspektasi rasional menjawab pertanyaan tentang bagaimana pelaku pasar menetapkan ekspektasi mereka. Teori ini menggunakan apa yang disebut model dinamis untuk menjelaskan perilaku agen. 

Ekspektasi arus kas masa depan dinilai di pasar modal. Karena itu, keputusannya berwawasan ke depan. Pengambilan keputusan dibuat lebih sulit oleh kenyataan   kriteria keputusan tunduk pada perubahan konstan dalam lingkungan yang dinamis. 

Variabel endogen, seperti harga, didasarkan pada nilai yang akan dianggap berasal dari pelaku pasar di masa depan. Harapan rasional mencerminkan semua informasi yang tersedia pada saat mereka diperkirakan dan tidak bias.Akibatnya, muncul situasi di mana harapan awal tentang pengembangan variabel tidak secara sistematis berbeda dari pengembangan nilai yang sebenarnya. Informasi yang salah dan prognosis yang salah terkait saling mengimbangi dan hanya disebabkan oleh ketidakpastian objektif tentang perkembangan ekonomi. 

Hukum Bayes adalah hasil dari teori probabilitas yang dinamai sesuai nama matematikawan Thomas Bayes. Teori utilitas harapan subjektif dan teori ekspektasi rasional hanya berlaku jika pelaku pasar memperbarui ekspektasi awal mereka sesuai dengan hukum Bayes ketika informasi baru muncul tentang nilai prediktif dari informasi ini.   Teorema Bayes hanya akan dijelaskan secara singkat di sini dengan menggunakan contoh, karena di satu sisi sangat rumit dan di sisi lain penjelasan mendalam akan melampaui lingkup pekerjaan ini.

Paradigma rasionalitas merupakan inti dari teori pasar modal neoklasik. Teori efisiensi pasar dibangun di atasnya, yang pada gilirannya merupakan prasyarat yang sangat diperlukan untuk penerapan model teoritis lebih lanjut, seperti CAPM [Capital Asset Pricing Model] sebagai model penetapan harga yang paling penting dalam teori pasar modal dan teori portofolio Markowitz. Jika homo oeconomicus tidak ada dalam kenyataan, ini akan memiliki efek yang cukup besar, karena semua teori yang didasarkan pada paradigma ini   akan dipertanyakan.

Dengan cepat menjadi jelas   banyak dari tesis teori pengambilan keputusan rasional tidak berlaku dalam kenyataan. Teori utilitas yang diharapkan mengasumsikan   agen dapat memprediksi semua kemungkinan konsekuensi dari keputusannya dan memperkirakan kemungkinan terjadinya. Pada kenyataannya, ini tidak mungkin karena situasi pengambilan keputusan biasanya kompleks, tidak transparan dan dinamis. Jika situasi tidak transparan, agen tidak tahu atau tidak tahu persis semua parameter yang relevan dengan keputusan. 

Situasi pengambilan keputusan digambarkan sebagai dinamis ketika mereka berkembang secara independen dari keputusan mereka sendiri. Dalam kasus keputusan yang kompleks, beberapa fitur yang relevan dengan keputusan saling terkait dan tunduk pada persepsi subjektif dari pelaku pasar.  Karena kemungkinan aplikasi terbatas dalam realitas model harapan manfaat oleh Morgenstern dan von Neumann, model alternatif untuk rasionalitas tak terbatas dikembangkan. Model yang paling penting adalah teori prospek, yang akan dijelaskan secara lebih rinci dalam kursus lebih lanjut dari pekerjaan.

bersambung