 Sistem keuangan dapat didefinisikan sebagai semua lembaga yang memungkinkan untuk menghubungkan agen dengan kapasitas pembiayaan dengan mereka yang perlu mendapatkan sumber daya yang diperlukan untuk pelaksanaan proyek mereka, tanpa perlu akumulasi sumber daya sebelumnya.
Rasionalitas dalam ilmu ekonomi mengacu pada model " homo oeconomicus" , individu yang keputusannya selalu didasarkan pada perhitungan optimalisasi sesuai dengan batasan yang diberikan kepadanya. Gagasan ini benar-benar muncul selama revolusi marginalis tahun 1870-an (dimulai oleh Jevons, Menger dan Walras) yang menempatkan prinsip memaksimalkan utilitas di pusat penalaran ekonomi.
Pandangan Klasik Baru  melangkah lebih jauh dalam penalaran ini dengan mengembangkan hipotesis ekspektasi rasional dari agen, yang bernalar dalam cakrawala jangka panjang. Kami berbicara tentang penalaran antarwaktu. Dengan demikian, rasionalitas pasar keuangan berarti perilaku yang diadopsi oleh agen keuangan (investor, investor institusional, perusahaan, dll), dengan mempertimbangkan ketidakpastian. Apakah agen sangat rasional, yaitu apakah mereka membuat keputusan yang optimal?
Pertama-tama, harus ditekankan  gagasan pasar keuangan yang efisien bukanlah hal baru. Itu sebenarnya muncul dari Walras. Teori klasik belum menjawab pertanyaan ini, karena dalam konteks keuangan abad ke-19, sebagian besar pendanaan dilakukan melalui swadana.
Menurutnya, pasar keuangan akan menjadi contoh tipikal ideal dari pasar persaingan murni dan sempurna. Dan hal ini akan berfungsi sebagai referensi untuk teori umum semua pasar. Di dalamnya ia memperkenalkan trial and error , yang mendefinisikan bagaimana harga mendekati harga ekuilibrium melalui tindakan seorang juru lelang.
Menurut teori liberal, agen ekonomi dianggap rasional dan mampu membuat keputusan terbaik, mengingat informasi yang tersedia bagi mereka. R. Levine menjelaskan dalam karyanya mekanisme utama yang menunjukkan rasionalitas pasar keuangan yang sempurna.
Pasar keuangan memungkinkan peningkatan alokasi modal berkat produksi informasi ex ante tentang peluang investasi. Memang, pasar keuangan adalah pasar informasi. Ini menghasilkan informasi keuangan tentang prospek keuntungan dan profitabilitas perusahaan. Ini akan memungkinkan agen ekonomi, berdasarkan informasi ini, untuk membuat keputusan.
Artinya, agen ekonomi memasukkan semua informasi yang dihasilkan oleh pasar keuangan ke dalam ekspektasi mereka . Yang mempengaruhi peluang investasi. Ini membuat sistem jauh lebih efisien, karena informasinya sempurna dan tersedia, pasar keuangan memungkinkan untuk menghindari asimetri. Hal ini disebut sebagai informasi efisiensi pasar keuangan .
Karena agen keuangan memiliki akses ke semua informasi, sekarang mari kita fokus pada pengambilan keputusan agen keuangan (yang bergantung pada informasi yang mereka miliki). Mengenai pasar keuangan, perilaku para agen adalah perilaku arbitrase yang menyeimbangkan diri . Ini berarti  agen ekonomi akan mempertimbangkan dalam keputusannya perbedaan antara nilai sekuritas yang diamati (yang ditemukan di pasar) dan nilai fundamentalnya. Nilai fundamental berarti harga sekuritas yang akan mengintegrasikan semua informasi yang tersedia, yaitu nilai objektifnya.
Intervensi mereka berkontribusi untuk mengurangi kesenjangan antara kedua nilai ini dan memulihkan keseimbangan di pasar. Mari kita ambil contoh: jika nilai pasar suatu sekuritas lebih tinggi dari nilai fundamentalnya, ini akan menyebabkan aksi jual yang signifikan, karena agen ekonomi bersifat rasional. Konsekuensinya adalah jatuhnya harga sekuritas hingga nilai pasar mencapai nilai fundamental.
Kami menyimpulkan  tidak mungkin ada gelembung spekulatif, karena tidak dapat bertahan jika tidak ada intervensi dari luar. Dengan demikian, tampaknya krisis keuangan disebabkan oleh peristiwa eksogen. Gelembung spekulatif adalah konsekuensi dari regulasi publik yang menciptakan ketimpangan.
Levine menunjukkan  meningkatkan kecenderungan investor untuk membiayai proyek baru melalui kontrol ex post dan tata kelola perusahaan. Pasar keuangan, dari tahun 1990-an, memberikan pengaruh yang semakin besar terhadap tata kelola perusahaan. Seperti yang ditunjukkan Tuan Aglietta ( Kapitalisme, 2019) , kita telah memasuki kapitalisme finansial . Dimana kepemilikan saham yang sebelumnya tersebar dan relatif tidak berdaya melawan manajer perusahaan, menjadi pemegang saham aktivis yang sangat terkonsentrasi .
Investor institusional (dana pensiun, dana lindung nilai , dll.) yang memiliki dana besar membeli sebagian besar saham perusahaan untuk duduk di dewan direksi. Dan karenanya, memiliki bobot yang signifikan dalam pengambilan keputusan. Tujuan pembelian kembali saham ini adalah untuk meningkatkan nilai perusahaan di pasar saham. Ini berarti meningkatkan profitabilitas keuangan perusahaan.
Misalnya, di awal tahun 2021, dana investasi Bluebell Capital menggulingkan E. Faber, CEO Danone saat itu. Dia menganggap bertanggung jawab atas kinerja buruk perusahaan terhadap raksasa lain di industri makanan, seperti Nestle atau Unilever. Demikian pula, dana aktivis  raksasa minyak ExxonMobil pada tahun 2021 dengan hanya memiliki 0,02% modal.
Liberalisasi keuangan memperoleh legitimasinya sejak tahun 1970-an, terutama berkat kerja Sekolah Chicago dan E. Popularitas. Yang terakhir mendukung gagasan pasar keuangan yang sangat rasional dan generator pertumbuhan ekonomi (Pasar Modal Efisien: Tinjauan Teori dan Pekerjaan Empiris) .
Dalam karyanya, Fama mengusulkan untuk memperluas pembukaan pasar keuangan dalam skala internasional, karena memungkinkan untuk mengurangi biaya transaksi karena banyaknya pelaku dan dana yang tersedia. Pasar ini dikatakan dalam. Dengan demikian, pasar keuangan memfasilitasi pembiayaan kegiatan produktif, karena rendahnya biaya akses ke modal .
Sebaliknya, pembiayaan melalui intermediasi perbankan, yang dominan sejak tahun-tahun pascaperang, menghadapi banyak kendala. Jauh lebih tidak efisien, karena biaya pembiayaan di sana lebih tinggi. Bahkan bisa berbahaya, karena bank tidak mampu mengendalikan penciptaan moneter, sumber inflasi. Kita berbicara tentang sistem dengan pembagi kredit.
Negara Industri Baru Asia tahun 1990-an adalah contoh yang signifikan. Karena karakteristik internal yang sangat menguntungkan (banyak dari mereka telah mengadaptasi rezim yang dipatok terhadap dolar, telah menghilangkan hambatan masuknya modal jangka pendek, memiliki tenaga kerja yang berkualitas dan murah, dll.) dan peluang investasi yang lemah di negara-negara Barat, modal telah mengalir secara besar-besaran ke negara-negara tersebut.
Pada tahun 1996, Negara Industri Baru Asia menarik lebih dari 100 miliar modal eksternal. Dan efeknya awalnya menguntungkan. Pertumbuhan tahunan rata-rata Thailand adalah 9,4% pada tahun 1985 dan 1996. Situasinya serupa di Korea Selatan, yang diuntungkan dari finansialisasi untuk membuka modal asing jangka panjang dan membiayai proyek-proyeknya untuk memodernisasi produksinya.
Krisis yang melanda ekonomi kita sejak abad ke-20 telah dengan jelas menunjukkan ketidakstabilan keuangan dan " kegembiraan pasar keuangan yang tidak rasional" (A. Greenspan, mantan Ketua Federal Reserve Amerika Serikat). Sekarang mari kita coba mengungkap manifestasi dari irasionalitas ini.
Bertentangan dengan teori pasar efisien yang telah kita paparkan sebelumnya, teori Keynesian kemudian teori post-Keynesian berpikir sebaliknya  pasar keuangan secara intrinsik tidak stabil. Dalam bab 12 General Theory of Employment, Interest and Money (1936) JM Keynes membahas ketidakmungkinan agen untuk memperkirakan kejadian ekonomi di masa depan. Mereka berada dalam situasi " ketidakpastian radikal" .
Perilaku mereka dengan demikian tidak lagi hanya bergantung pada fundamental (yaitu perputaran, profitabilitas, prospek keuntungan), tetapi terutama pada perilaku agen lain. Memang, mereka sendiri tidak dapat menilai risiko atau profitabilitas suatu judul. Mereka kemudian mengadopsi perilaku mimetis dan hanya mematuhi "roh binatang" , yang bisa menjadi sumber gelembung spekulatif . Jika banyak agen ekonomi mulai membeli sekuritas, harga akan naik. Menarik agen lain untuk membeli judul-judul ini. Nilai pasar menyimpang dari nilai fundamental. Dan itu bisa berkelanjutan, bertentangan dengan doktrin liberal.
Neo-Keynesian Akerlof dan Shiller buku mereka Animal Spirits (2009), berurusan dengan keuangan perilaku, para penulis ini kembali ke analisis dalam hal ketidakseimbangan. Mereka mencela hipertrofi sektor keuangan, bertentangan dengan hipotesis rasionalitas. Dalam pekerjaan kognitif mereka, mereka mengembangkan mekanisme psikologis dan sosial tertentu yang memengaruhi perilaku agen di pasar keuangan .
Secara khusus, mereka mempelajari "model populer", yaitu miskonsepsi yang berakar pada pelaku ekonomi dan yang memengaruhi keputusan investasi mereka. Misalnya, kesan yang diterima secara umum  investasi real estat aman dan menguntungkan, meskipun mengandung banyak risiko, seperti yang ditunjukkan oleh krisis subprime mortgage .
Dan  ketidakmampuan agen ekonomi untuk menentukan nilai objektif suatu barang dan ketidakmungkinan mereka memiliki informasi yang diperlukan untuk membuat keputusan yang aman dan rasional ( From euphoria to panic: thinking about the financial crisis , 2009).
Selain bekerja pada mekanisme psikologis yang menyangkal hipotesis rasionalitas agen keuangan, kami juga dapat menyebutkan perilaku investasi agen yang juga tidak rasional. Menurut H. Minsky, dalam bukunya Financial Conditions and Macroeconomic Performance (1992) , ketidakstabilan intrinsik pasar keuangan berasal dari perilaku pelaku ekonomi yang semakin berisiko (dan semakin tidak rasional).
Pembiayaan tertutup ( pembiayaan lindung nilai ) mengacu pada pembiayaan proyek yang pengembalian yang diharapkan memungkinkan untuk membayar kembali modal yang dipinjam dan bunganya.
Kemudian, pembiayaan spekulatif yang lebih berisiko adalah pembiayaan sedemikian rupa sehingga pengembalian yang diharapkan hanya mencakup pembayaran bunga. Hutang terus bergulir sambil menunggu kenaikan harga.
Dan terakhir, pembiayaan jenis Ponzi ( Ponzi financing ) adalah yang paling berisiko dan paling tidak stabil. Pendapatan dari investasi tidak cukup untuk menutupi bunga. Dengan demikian, keberlangsungan pembiayaan ini membutuhkan pembaharuan utang yang tiada henti.
Bagi Minsky, siklus keuangan didasarkan pada ketiga jenis pembiayaan ini yang mengikuti satu sama lain dan krisis terjadi ketika pembiayaan Ponzi tidak lagi dapat dipertahankan. Misalnya, ketika Bank Sentral menaikkan suku bunga karena kenaikan harga dan agen terpaksa melikuidasi posisinya untuk membayar utangnya. Saatnya Minsky .
Jadi, ketika situasi menguntungkan dan antisipasi keuntungan tinggi, pelaku ekonomi akan mengambil lebih banyak risiko (ia menyebutnya sebagai paradoks ketenangan ), hingga pasar runtuh. Memang seharusnya demikian, karena prospek pertumbuhan jangka panjang lebih penting. Namun, hal ini sangat jarang diamati. Ini adalah pertanyaan yang diajukan oleh Lucas (dan "paradoks Lucas" nya) dalam artikelnya " Mengapa Modal Tidak Mengalir Dari Negara Kaya ke Negara Miskin? diterbitkan pada tahun 1990 . Memang, hasil ekonometrik bertentangan dengan gagasan efisiensi alokatif modal ini. Sejak tahun 1990-an, arus modal yang tumbuh terkonsentrasi di negara-negara berkembang tertentu saja.
Empat negara (Cina, Brasil, Thailand, dan Meksiko) memusatkan lebih dari 50% arus modal swasta bersih antara tahun 1990-1997. Akibatnya, 140 dari 166 negara berkembang secara bersama-sama menerima kurang dari 5% dari total , meskipun prospek pertumbuhan mereka seringkali lebih tinggi.
Feldstein dan Horioka memberikan penjelasan yang menarik ( Domestik Saving and International Capital Flows , 1980). Meskipun keterbukaan keuangan, operator internasional tetap mengutamakan pasar domestik. Hal ini dapat dijelaskan dengan fakta  investor lebih percaya pada sistem keuangan negara asalnya, yang seringkali kualitasnya lebih baik, atau bahkan karena kualitas infrastruktur lokal (transportasi, komunikasi, dll.).
Akhirnya dengan demikian tampaknya pasar keuangan sama sekali tidak rasional. Meskipun mereka memang memungkinkan untuk memastikan pertumbuhan yang berkelanjutan melalui investasi strategis, di mana peluangnya menguntungkan, krisis keuangan telah menunjukkan sejauh mana pasar keuangan adalah tempat di mana informasi sangat buram dan di mana tidak mungkin bagi agen untuk membuat yang terbaik. keputusan setiap saat. Operasi dan transaksi selalu melibatkan tingkat risiko dan ketidakpastian.
